Goudlokje’s garderobe


Aan het begin van dit jaar voerde Goudlokje de boventoon in tal van macro-economische commentaren: de wereldeconomie groeide heel behoorlijk zonder dat dit leidde tot oververhitting. Geen torenhoge inflatie bijvoorbeeld. We zijn driekwart jaar verder en steeds meer mensen beginnen zich af te vragen hoe het nu eigenlijk met Goudlokje staat.

Sommige commentatoren hebben de eerste barstjes in de goudlokje-economie al gezien. Ik daarentegen begin me af te vragen of ons Goudlokje eigenlijk wel kleren aan heeft. Want net als in dat andere sprookje: zolang iedereen blijft roepen dat het mooi is wat de keizer aan heeft, is dat zo. Totdat iemand zegt dat hij naakt is.

Barstjes

Was de goegemeente aan het begin van dit jaar überhaupt niet iets te optimistisch? Een economie die maar door blijft groeien zonder dat dit leidt tot oplopende inflatie of andere spanningen. Maar laten we eerlijk zijn; de ontwikkeling van de economie in de afgelopen paar jaar en vooral de vertrouwensindicatoren gaven alle aanleiding voor dit optimisme. Die laatsten gingen sky high. En de basis voor die vertrouwensindicatoren zijn wij, de deelnemers aan het economisch verkeer. Geen wonder dus dat alle beleggers een zonnig jaar voor zich zagen. Slechts her en der werden obligaat gebruikelijke risico’s, van geopolitiek tot oplopende inflatie, opgenoemd.

En natuurlijk zagen we de afgelopen maanden de risico’s opdoemen. Na de (tijdelijke?) terugkeer van volatiliteit op de financiële markten in februari kwam de handelsoorlog tussen de VS en bijna de rest van de wereld die zich in vele episoden ontrolt, de opvlammende en weer uitdovende onrust rondom Italië, de dan toch licht oplopende inflatie, de sell-off in emerging markets, et cetera. Maar dit waren alles bij elkaar toch niet meer dan barstjes in het grote onveranderd positieve beeld: een mondiale conjunctuur die weliswaar iets over de top is maar waarvan het einde nog lang niet in zicht is.

Kleren maken de man

Dit is de standaard-diagnose waar naar gehandeld wordt, en de reden waarom de beurzen het tot nu toe dit jaar grosso modo goed hebben gedaan.

Het optimisme is gebaseerd op een hogere groei, op positieve vertrouwenscijfers, op dalende werkloosheid en op overheidsbegrotingen die langzaamaan weer in balans raken. Maar welke prachtige kleren maken nu precies de man, of in ons geval: de economie? Goudlokje’s jurk zijn de mooie groeicijfers, die eigenlijk nog steeds gebaseerd zijn op de naweeën van de extreem lange crisis die tien jaar geleden begon. In economisch jargon heet dit fenomeen herstelgroei, ofwel het inlopen van het verlies in de jaren na de crisis.

Normaal meten economen dit met de ‘output gap’, de mate waarin de productie afwijkt van wat potentieel mogelijk is. In een ‘normale’ situatie vind ik de berekening van dit cijfer al nattevingerwerk, maar na een grote crisis is het al helemaal onbegonnen werk. Want we moeten een idee hebben van wat de ‘normale’ groeitrend zou zijn en hoeveel er verloren is gegaan door de lange crisis. Beide cijfers zijn dus op hun best een schatting. Het enige dat we kunnen zeggen is dat in landen als de VS, Nederland en Duitsland de arbeidsmarkt nu zo krap is, dat er we het plafond wel hebben bereikt.

Haar blouse is het nog immer extreem ruime monetaire beleid. Het is niet meer dan logisch dat hiermee is begonnen om eerst de financiële crisis van 2008 en daarna de eurocrisis te beteugelen. Voor financiële stabiliteit en om de economie uit het slop te trekken. Maar gegeven de stand van de conjunctuur (niet de inflatie!) is deze stimulus, die vooral naar de financiële markten vloeit en veel minder naar de reële economie, uitbundig, wellicht te uitbundig. Maar als deze stimulans wegvalt, wat blijft er dan over?

Haar colbertje, ten slotte, is de schuld. Want ondanks alle fraaie intenties zijn de schulden die de schuldencrisis hebben veroorzaakt mondiaal niet gedaald. Integendeel. De nominale schuldenberg neemt alleen maar toe. En hoewel die toename vooral van China komt, is de ruimte die bijvoorbeeld overheden in de eurozone hebben om een nieuwe crisis op te vangen, beduidend kleiner dan tien jaar geleden. Om van de schuldpositie in de VS nog maar te zwijgen.

Naakte waarheid

Goudlokje loopt er ogenschijnlijk nog steeds prachtig bij. Economisch zitten we in grote delen van de wereld op de top van de hoogconjunctuur. Ik ben echter heel erg bang dat ze de keizer uit dat andere sprookje is. De inhaalgroei is nu wel voorbij. En als we dan ook nog echt onze schulden gaan afbouwen en het monetaire beleid gaan normaliseren, dan zal, vrees ik, al heel snel blijken dat ze in werkelijkheid volledig naakt is.

Hans Stegeman is econoom en werkt bij Triodos Investment Management.